La rétrogradation de la Moody est-elle la fin de l'exceptionnalisme américain?

À première vue, l'indifférence (et la dérision) avec lesquelles les marchés ont atteint le dégradation semble justifié. Moody's n'a rien dit aux investisseurs qu'ils ne savaient pas déjà. Alors que les pays ayant des notations de crédit plus faibles font face à des coûts d'emprunt globalement plus élevés, la propagation entre les rendements sur les obligations américaines et celles d'autres économies avancées reflète déjà les primes de risque plus élevées (coûts d'emprunt supplémentaires) des perspectives fiscales actuelles. Autrement dit, les marchés obligataires avaient déjà «prix» le risque de défaut légèrement plus élevé censé être transmis par la nouvelle cote de crédit.

Plus important encore, le dégradé à un guide n'a pas d'importance du point de vue du risque financier. Le ratio dette / actif dont les régulateurs exigent des banques ne sont pas calculés en considérant la décision d'agences de notation comme Moody's. Les obligations américaines resteront également une garantie de haute qualité pour le financement. Malgré le rétrogradation, Moody's est toujours d'avis que la dette américaine est «Grade Investment», qui s'applique à toute dette évaluée au-dessus de «BBB-».

Par conséquent, les rendements sur les bons du Trésor américain ont coché (reflétant des coûts d'emprunt plus élevés) mais n'ont pas dépassé les niveaux auxquels ils avaient augmenté au cours des semaines précédentes.

Dans le schéma plus large des choses, la rétrogradation du crédit d'un pays qui émet une dette dans sa propre monnaie semble étrange. Après tout, à l'exception des changements drastiques de l'économie mondiale, la demande de titres de créance américaine restera élevée. En termes simples, si vous imprimez et émettez des dollars, votre dette en cours en dollars ne pose pas de problème.

Et même si ce que les économistes appellent le «privilège exorbitant» du dollar était de s'évaporer un jour, l'expérience des économies avancées comme le Japon suggère que les déficits gouvernementaux peuvent être financés par les banques centrales pendant de longues périodes. Malgré sa dette nationale totalisant 263% du PIB, plus du double de la taille des actions de la dette américaine et des déficits budgétaires souvent supérieurs à 5%, la dette du Japon reste à niveau investissement. Il est également confronté à des coûts d'emprunt considérablement réduits que les États-Unis. Les obligations gouvernementales japonaises à dix ans donnent actuellement des investisseurs à environ 1,5% par rapport aux 4,5% pour les bons du Trésor de la même échéance.

Il est certainement vrai que cet arrangement exigeait que l'inflation soit atténuée pendant une grande partie des dernières décennies, la Banque du Japon pour maintenir les taux d'intérêt et donc les coûts d'emprunt du gouvernement à travers le spectre de l'échéance. En effet, les rendements obligataires sont fortement en corrélation avec les taux de prêt interbancaires fixés par la banque centrale; Des taux plus élevés impliquent des rendements plus élevés sur les espèces et autres actifs, ce qui amène les investisseurs à «optimiser» leurs portefeuilles en décomptant les obligations. C'est-à-dire que si l'inflation avait été plus élevée, comme aux États-Unis, cela aurait exercé une pression sur la banque centrale pour augmenter les taux pour renforcer la valeur du yen. Ceci, à son tour, aurait augmenté les coûts d'emprunt et d'erreur de dette du gouvernement japonais.

Ce qu'il reflète surtout, cependant, est une confiance générale du marché, non seulement dans les perspectives à long terme de l'économie japonaise, mais dans le caractère et la stabilité des institutions du pays et l'élaboration des politiques macroéconomiques. Les entreprises sont susceptibles de garder les travailleurs dans l'emploi, les emprunteurs sont susceptibles de rembourser leurs dettes et l'état de droit est susceptible d'être respecté. Il s'agit de la condition suffisante pour qu'une économie mette une politique budgétaire expansive et financée par le déficit sans subir de conséquences graves.

Les événements des dernières semaines prouvent que la confiance en Amérique s'érode. L'annonce de Moody's suit une fuite de capital sans précédent du système financier américain, rappelant la dynamique face aux «marchés émergents», dont la situation principale est qu'ils ne peut pas Émettre de grosses dettes dans leur propre devise.

Certains s'attendaient à ce que la vente initiale en bourse, précipitée par la guerre commerciale erratique de Trump, soit suivie d'une ruée d'investisseurs dans les bons du Trésor. Bien que les rendements qu'ils promettent soient inférieurs à ceux des actions (actions), ils sont des actifs «sûrs» et préférables à la détention de trésorerie dont la valeur est dépréciée par l'inflation. Ce qui s'est passé à la place, c'est un vol du marché obligataire américain. Cette augmentation des rendements et des marchés financiers tendus dans le monde. La troisième couche, après les actions et les obligations, empêchant le vol des investisseurs est le système en dollars lui-même. Mais les investisseurs ont estimé que les actifs libellés en dollars n'étaient également pas suffisamment sûrs, un fait qui est devenu évident par la dépréciation du billet vert par rapport à pratiquement toutes les autres devises majeures.

Bien que le marché boursier semble au moins avoir infirmé ses pertes pour l'instant, la violation répétée de ce triple impulsion de la puissance financière américaine indique un changement de sentiment plus important. L'exceptionnalisme économique qui avait jusqu'à présent permis aux investisseurs de fermer les yeux sur des «déficits jumeaux» persistants (dans la politique commerciale et budgétaire) semble s'évanouir.

Dans ce contexte, la cote de crédit semble soudainement étrangement pertinente. Bien que peut-être non pertinent du point de vue du risque financier, il s'agit d'un test décisif pour les marchés concernés par la trajectoire globale de la politique budgétaire américaine dans un contexte géoéconomique défavorable.

Ces fissures dans le système Dollar émergent tout comme les grandes économies européennes (France et Allemagne en particulier) s'engagent enfin à de grands programmes de dépenses financées par la dette. Cela contraste fortement avec 2011: lorsque S&P a initialement dépouillé les États-Unis de sa note «AAA» et les rendements du Trésor n'ont pas bougé. Cela était au moins en partie dû aux mesures d'austérité de l'UE, ce qui limitait la disponibilité d'autres dettes publiques de qualité en placement. Maintenant, les investisseurs ont d'autres options.

Bien que les répercussions de ses politiques tarifaires aient incité Trump à suspendre temporairement bon nombre de ces mesures, il est difficile de voir la confiance dans l'élaboration des politiques américaines s'améliorant considérablement. À savoir: un peu au cours du week-end, après la rétrogradation de Moody's, le président a ouvertement menacé l'agence de notation de crédit, a encore fustigé la Réserve fédérale pour ne pas avoir baissé les taux d'intérêt et a fait rage chez le géant de la vente au détail Walmart pour la transmission (de manière prévisible) de la charge des coûts d'importation plus élevés aux consommateurs.

Et dimanche, les républicains ont annoncé un budget de réconciliation qui, grâce à une combinaison de réductions d'impôt hautement régressives, pour les riches et drastiques, les dépenses de protection sociale constitueraient la plus grande redistribution à la hausse de la richesse jamais promulguée par la législation.

En plus d'affaiblir les perspectives budgétaires en diminuant davantage les recettes fiscales futures, ce projet de loi est sur le point d'approfondir la crise sociale qui met à long terme les perspectives économiques américaines. Alors que les tensions géopolitiques et les effets de la guerre commerciale commencent à mordre, il est facile d'imaginer un scénario dans lequel l'exceptionnalisme économique de l'Amérique s'érode dans la mesure où il ne peut plus compenser le dysfonctionnement croissant de ses institutions et de sa politique.

Bien que de nouvelles réactions indésirables aux annonces budgétaires du gouvernement et aux rétrogradations de la solvabilité soient probables, rien ne suggère actuellement que les États-Unis sont sur le point de défaut de la dette de sitôt. Au contraire, comme cela est courant avec de telles crises, la transition vers le statut de «marché émergent» se déroulera probablement progressivement – alors tout en une seule fois.